Majestic Wine

Majestic Wine ist einer meiner Portfoliowerte und verdient eine nähere Betrachtung, denn man gab kürzlich bekannt sich teilweise oder ganz vom Retailgeschäft zu trennen. Das Unternehmen ist derzeit noch im Weinhandel in Großbritanien aktiv. Zudem wird mit “Naked Wines” ein außergewöhnliches Abo Geschäftsmodel betrieben, welches 2015 für 70 Mio £ gekauft wurde. Eine wirklich lesenswerte Einschätzung über Majestic Wine wurde z.B. schon auf “Valueandopportunity” verfasst. Im Zuge des Verkaufs soll das Unternehmen auch in “Naked Wines” umbenannt werden.

Verkauf des Retail Geschäfts

Majestic will sich zukünftig auf das stark wachsende Online-Geschäftsmodel mit Naked Wines fokussieren. Hierzu will man sich teilweise oder ganz vom Retailgeschäft und anderen kleineren Geschäftsbereichen (Commercial und Lay & Wheeler) verabschieden. Ich denke dass die neue Strategie wirklich Sinn ergibt und dass Retailgeschäft inkl. der anderen Geschäftsbereiche in naher Zukunft komplett abgestoßen wird. Dadurch wird in meinen Augen ein wirklicher Mehrwert für die Aktionäre geschaffen, denn die Wachstumszahlen des Retailgeschäfts sind eher schwach aber dennoch profitabel. Dadurch kann man zu diesem Zeitpunkt noch einen einigermaßen vernünftigen Verkaufspreis erzielen und die frei werdenden Mittel für den stark wachsenden Naked Wines Bereich verwenden.

Naked Wines

Das Geschäftsmodell von Naked Wines unterscheidet sich von klassischen Online-Weinshops und dem Offline-Einzelhandel. So investieren Kunden als so genannte “Angels” jeden Monat einen Betrag von 20 britischen Pfund in Winzer, die mit diesen Beträgen ihr Geschäft finanzieren. Im Gegenzug erhalten alle Angels die Weine im Online-Shop zu Vorzugspreisen, weil die Weinbauern nicht viel Geld in die Vermarktung stecken müssen. Prinzipiell können auch Kunden online Weine ordern, ohne ein „Angel“ zu sein – dann allerdings kosten die Weine bei Naked Wines auch spürbar mehr. Ich denke dieses Model ist einzigartig. Denn es entsteht nicht nur eine außergewöhnliche Beziehung zwischen Angels und Winzern, sondern auch eine art positives Gefühl im Kopf der Angels. Man finanziert seine eigenen Winzer die wiederum sehr gute Weine bezahlbar anbieten. Das ganze wird durch den Abo-Charakter noch verstärkt. Kunden die bereit sind den monatlichen Abo Preis zu bezahlen, sind auch eher bereit hochwertigere Weine dauerhaft zu beziehen. Und das ganze dann noch mit einem guten Gefühl (Die meisten sind “Craft Öko Winzer” mit kleinen jährlichen Beständen). Man stelle sich vor, Freunde zu Besuch zu haben und “selbst” finanzierte, sehr hochwertige und wohlschmeckende Weine vom Winzer seines Vertrauens zu reichen..

Bewertung

Wie ist der angedachte Verkauf des Retailgeschäfts zu Bewerten (Ich gehe von einem 100% Verkauf aus, alles ander macht für mich keinen Sinn)? Dafür müssen wir das Retailgeschäft (inkl. Commercial und Lay & Wheelers) und Naked Wines einzeln bewerten.

Majestic Wine ohne Naked Wines

Schauen wir uns zunächst die Zahlen der traditionellen Geschäftsbereiche an:

in Mio £	2014	2015	2016	2017	2018
Umsatz	278	285	299,6	323,5	321,7
EBIT	23,76	21	17,9	16,8	16,6

Trotz steigendem Umsatz ist das EBIT des traditionellen Geschäftsbereiches stetig gefallen. Ich will an dieser Stelle nicht zu sehr ins Detail gehen, es gibt sicher diverse Gründe. Man investiert z.B. auch in Wachstum welches man kurzfristig teuer erkauft. Das Britische Pfund ist in den letzten Jahren auch stetig schwächer geworden und dementsprechend die Preise für ausländische Weine höher. Interessanterweise konnte man die Verschuldung, um Naked Wines zu kaufen, vollständig tilgen. Allerdings interessiert mich an dieser Stelle im Moment nur, welcher potentielle Verkaufspreis erzielt werden könnte.

Keep it simple: 7.5 x EBIT für ein nicht wachsendes Unternehmen sollte man schon erzielen können. Bei kaum vorhandener Nettoverschuldung (ca. 8 Mio £) sollten auch Private Equity Firmen als potentielle Käufer in Frage kommen. Damit würde das traditionelle Geschäft mit 7.5x 16,6 Mio £ = 124,5 Mio £ bewertet werden. In der Zwischenzeit wurden Berichte lanciert, dass Majestic mindestens 100 Mio £ für das traditionelle Geschäft als Verkaufspreis erwartet. Ich setze den realistischen Verkaufspreis zwischen 100-125 Mio £ an.

Naked Wines

Was könnte jetzt das stark wachsende Geschäft Naked Wines Wert sein? Schauen wir uns dafür mal die Zahlen an:

in Mio £	2014	2015	2016	2017	2018
Umsatz	74	82	104,3	144,3	156,1
EBIT	-3,5	-2,6	0,9	1,3	8,7
EBIT ohne Inv.		0,4	4,2	6,1	12,4

Man sieht zunächst dass Naked Wines profitabel ist, obwohl erst 2008 gegründet.

Das EBIT ohne Investitionen ist der Wert welchen man erhalten würde ohne in das Wachstum zu investieren. Der Umsatz wuchs in den letzten 5 Jahren um 20% jährlich. Das EBIT, aufgrund anfänglich hoher Fixkosten welche mit der Zeit einen immer kleineren Anteil ausmachen, dafür umso mehr. Da zukünftig, auch durch den Verkauf des Retailgeschäfts, die Investitionen eher noch steigen werden, könnte man anhand des EBIT ohne Investitionen einen Anhaltspunkt der zukünftigen Gewinnsteigerung erhalten. Was könnte man nun als Bewertungsuntergrenze ansetzen?

Keep it simple: 15 x EBIT für ein stark wachsendes Unternehmen sollte man schon als Bewertungsuntergrenze ansetzen können. Damit würde Naked Wines mit 15 x 12,4 Mio £ = 186 Mio £ bewertet werden.

Zusammenfassung

Bei einer ausstehenden Anzahl von 71,499,086 Aktien ergibt sich mit dem Schlusskurs vom 7.6.2019 eine Marktkapitalisierung von ca. 202 Mio £ . Zieht man davon die 100-125 Mio £ Verkaufspreis für das Retailgeschäft ab, dann erhalten wir einen verbleibenden Marktwert für Naked Wines von 77-102 Mio £. Das neue stark (!) wachsende Unternehmen Naked Wines ist also laut meiner Rechnung (Bewertungsuntergrenze) mindestens 45% unterbewertet (102/186). Ich werde daher meine Portfolioposition auf 24% verdoppeln (Kurs 11.06.2019 – 286 GBp).

Am 13.06. soll das Jahresergebnis veröffentlicht werden. Außerdem soll über den Stand der Verkaufsverhandlung informiert werden. Ich bin gespannt…